来源  熊园观察

　　国盛证券首席经济学家，熊园 博士

　　国盛证券宏观分析师，穆仁文

　　事件：2024年1-9月一般财政收入累计16.3万亿，同比-2.2%（1-8月同比-2.6%）；9月一般财政收入1.53万亿，同比2.5%（8月同比-2.8%）。1-9月一般财政支出累计20.18万亿，同比2.0%（1-8月同比1.5%）；9月一般财政支出2.79万亿，同比5.2%（8月同比-6.7%）。

　　核心观点：9月财政收支两端均有改善，集中体现在：一般财政收入增速年内首次由负转正（非税收入大增是主拉动）、土地出让收入降幅收窄、一般财政支出进度好于季节性、专项债落地加快等方面。往后看，继续提示：我国政策的底层逻辑已转变，尤其是中央加杠杆的想象空间明显打开，一揽子增量政策正加速落地，具体到财政端，紧盯三个重要时间节点：一是11月4-8日人大常委会会议（“近年来力度最大的化债”应会揭晓）；二是12月政治局会议和中央经济工作会议（对明年财政政策定调）；三是明年3月两会（对赤字率、专项债、特别国债具体部署）。

　　1、单月看，9月一般财政收入增速由负转正，非税收入是主要拉动、税收收入延续负增。一般财政支出增速也同样由负转正、支出进度也好于季节性，基建、民生相关支出增速均不同幅度加快。政府性基金收入增速降幅明显收窄，土地出让收入增速也有所好转；专项债加快落地，政府性基金支出增速也大幅改善。

　　2、季度看，三季度一般财政收入边际改善、非税收入是主要拉动，支出也有所加快；政府性基金收入边际转弱、主因土地财政偏弱，专项债加快发行、支出有所提速。

　　3、往后看，继续提示：9.24一揽子金融政策、9.26政治局会议、9.29核心城市松地产、10.12财政部发布会，指向我国政策的底层逻辑已经大转变，尤其是中央加杠杆，其中：当前经济的核心矛盾仍是需求不足，经济能否实质性企稳仍取决于财政扩张的实际力度，紧盯3个重要时点。

　　4、短期看，有3点关注：

　　>11月4日-8日的人大常委会会议，对增量财政政策的细化部署，尤其是本轮债务置换规模；

　　>财政加码后，宽信用的推进情况，以及水泥、沥青、挖掘机等实物工作量形成情况；

　　>一揽子政策落地后，基本面的演化情况，尤其是地产销售和房价的实际走势。

　　正文如下：

　　1、单月看，9月一般财政收入增速由负转正，非税收入是主要拉动、税收收入延续负增。一般财政支出增速也同样由负转正、支出进度也好于季节性，基建、民生相关支出增速均不同幅度加快。政府性基金收入增速降幅明显收窄，土地出让收入增速也有所好转；专项债加快落地，政府性基金支出增速也大幅改善。9月一般财政收入1.53万亿，同比由负转正至2.5%、是年内首次转正，其中：税收收入1.07万亿、同比延续负增，非税收入4627亿、同比增速大升至25.2%；支出2.79万亿，增速由负转正至5.2%、较上月明显好转，占全年比重为9.8%，略好于季节性（近三年同期均值9.7%）。9月政府性基金收入4040亿，同比-14.2%、降幅较上月大幅收窄；支出1.23万亿，同比34.2%、较上月抬升48.2个百分点。

　　2、季度看，三季度一般财政收入边际改善、非税收入是主要拉动，支出也有所加快；政府性基金收入边际转弱、主因土地财政偏弱，专项债加快发行、支出有所提速。一般财政方面，三季度一般财政收入4.71万亿，同比-0.8%、较二季度边际改善，其中：非税收入增速进一步升至17.9%、是主要拉动；一般财政支出6.52万亿，同比1.9%、较二季度小幅改善。政府性基金方面，三季度政府性基金收入1.09万亿，同比-27.9%、连续两个季度跌超20%，土地出让收入下滑是主要拖累；政府性基金支出2.48万亿，同比7.4%、较二季度有所加快，但主要集中在9月。

　　3、往后看，继续提示：我国政策的底层逻辑已转变，尤其是中央加杠杆的想象空间明显打开，一揽子增量政策正加速落地。但当前经济的核心矛盾仍是需求不足，财政扩张的实际力度仍是决定经济能否实质性企稳的重要变量，后续紧盯3个重要时间节点。9.24一揽子金融政策、9.26政治局会议、9.29核心城市松地产、10.12财政部发布会，指向我国政策的底层逻辑已经大转变，尤其是中央加杠杆，其中：当前经济的核心矛盾仍是需求不足，经济能否实质性企稳仍取决于财政扩张的实际力度，紧盯3个重要时点：一是11月4-8日人大常委会会议（本轮化债的实际规模应会揭晓）；二是12月政治局会议和中央经济工作会议（对明年财政政策的定调）；三是明年3月两会（对赤字率、专项债、特别国债等的具体部署）。

　　4、具体看，2024年9月财政收支有以下特征：

　　1）9月一般财政收入增速由负转正，非税收入是主要拉动、税收收入延续负增。一般财政支出增速也同样由负转正、支出进度也好于季节性，基建、民生相关支出增速均不同幅度加快。

　　>总量看，9月一般财政收入增速由负转正，非税收入是主要拉动、税收收入延续负增。9月一般财政收入1.53万亿，同比由负转正至2.5%、也是年内首次转正。其中，税收收入1.07万亿，同比延续负增、为-5%；非税收入4627亿，同比增速大幅升至25.2%、是23年以来最高增速，地方国有资产盘活可能仍是主要拉动。

　　>税收收入中，四大税种收入增速表现分化，土地和房地产相关税收延续负增。四大税种中，增值税同比-12.2%，降幅较上月走阔10.5个百分点，同期生产未有明显走弱，可能与税收入库节奏有关；消费税同比-16.3%，降幅较上月进一步走阔11.7个百分点，燃油价格下降、汽车销量走弱可能是主要拖累；企业所得税同比25.4%、连续两月高增，但近两月企业营收仍在走弱，相关税收是否能持续改善仍有待观察；个人所得税同比-1.8%，降幅较上月进一步收窄1个百分点。此外，土地和房地产相关税收同比-0.5%、延续负增，与房地产市场偏弱表现一致。

　　>一般财政支出增速由负转正、支出进度也好于季节性，基建、民生相关支出增速均不同幅度加快。9月一般财政支出2.79万亿，同比由负转正至5.2%、较上月明显好转。支出进度来看，9月一般财政支出占全年比重为9.8%，略好于季节性（近三年同期均值为9.7%）。主要分项来看：基建方面，整体支出增速3.8%，较上月抬升14.7个百分点。其中，城乡社区事务、农林水利、交通运输相关支出增速均不同幅度改善；民生方面，教育、社保、卫生健康相关支出增速也不同幅度好转。

　　2）政府性基金收入增速降幅明显收窄，土地出让收入增速也有所好转；专项债加快落地，政府性基金支出增速也大幅改善。

　　>收入端看，9月政府性基金收入4040亿，同比-14.2%、降幅较上月大幅收窄。其中，土地出让收入3069亿，同比-18.8%、降幅也明显收窄。土地出让收入明显走弱与我们此前提示的一致，一则去年底加快土地出让收入入库导致今年入库收入减少，二则房地产市场持续偏弱、土地出让难有明显改善。往后看，这两点因素难有较大改善，年内土地财政可能继续承压。

　　>支出端看，9月政府性基金支出1.23万亿，同比34.2%、较上月大幅抬升48.2个百分点。其中，土地出让收入安排的支出同比由负转正至7.3%，扣除土地出让收入安排的支出后同比增长60%、较上月明显好转，主要与专项债落地加快有关。

　　风险提示：政策力度超预期，地方债务风险超预期，经济超预期下行等。

　　联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；穆仁文，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观分析师；薛舒宁，国盛宏观研究助理。